??????? 美國利率上調沖擊房地產
??????? 對于美國的銀行業(yè)而言，住房抵押貸款舉足輕重，在20世紀80年代之前，銀行業(yè)的50%的資產是住房抵押貸款，該資產的收益率高低直接影響到銀行的經營狀況。在影響住房抵押貸款收益率的因素中，利率的變動最重要。在20世紀30年代大蕭條后，美國的銀行業(yè)受到“Q條款”的約束，存款利率是受到限制的。
??????? 但控制存款利率并沒有使銀行擺脫危機，只是危機的表現(xiàn)形式出現(xiàn)了變化而已。在20世紀70年代高通貨膨脹時代，美國市場利率大幅度上升，國債收益甚至超過了10%，遠遠高于“Q準則”規(guī)定的最高限，國債收益率高于存款利率的結果是銀行存款轉變?yōu)閲鴤?，資金由銀行流向債券市場，這就是所謂的“脫媒”現(xiàn)象。例如，1966年第三季度，短期國債利率為5.38%，而儲蓄機構向定期存款支付的利率只有4%，在該季度從儲蓄機構流出的資金達7.26億美元，而在之前的4年中，平均每個季度的流入資金有22億美元。資金的大量流失使銀行和儲蓄機構無錢可貸并出現(xiàn)流動性危機。
??????? 20世紀90年代后，“Q條款”早已被廢除，儲蓄機構的存款利率不再受到嚴格的管制，按揭貸款也不再局限于固定利率，但利率的變動同樣對銀行業(yè)產生了巨大的沖擊。
??????? 利率的提高對美國金融市場之所以會產生如此大的沖擊，關鍵的原因之一在于金融業(yè)與房地產市場之間日益緊密的聯(lián)系。一是美國的銀行業(yè)高度依賴于住房按揭貸款，二是房地產業(yè)在GDP中的地位非常重要，在美國的GDP構成中房地產業(yè)超過制造業(yè)，占14%左右，房地產領域的風吹草動自然會引起經濟的巨大波動，進而導致金融市場的不安。這次次貸危機的肇始就是美聯(lián)儲上調利率。
??????? 假如中國的利率大幅度提高……
??????? 我國對銀行的存款利率沒有類似20世紀80年代前美國的“Q條款”限制，住房按揭貸款一直以浮動利率為主，我國是否可以避免美國式的房地產金融危機？答案是否定的。
??????? 在2000年之前的20年中，我國有明顯的兩次物價上漲和利率調整周期，第一次是1988年前后，第二次是1994年前后，在這兩次利率調整周期中，盡管銀行受到了沖擊，但與住房市場(尤其是住房抵押貸款市場）關系不大，因為在1998年房改之前，我國的住房抵押貸款余額很少，到1997年只有200億元。對一般老百姓而言，利率的提高還意味著利息收入的增加，對增加收入有好處。但個人住房抵押貸款在1998年后迅速增加，到2007年末余額增加到3萬億元以上，2007年一年住房按揭貸款余額就增加了7000多億元，如果加上房地產開發(fā)貸款，2007年新增與房地產有關的貸款超過1萬億元，占當年新增加貸款的三分之一，沒有任何一個行業(yè)的貸款規(guī)模可以和房地產相“媲美”。
??????? 當房地產與金融之間的有機聯(lián)系越來越密切的時候，房地產對利率工具的敏感性將空前提高，利率提高對老百姓的生活影響也越來越大，利率提高不僅意味著存款者的收入的增加，而且意味著貸款者負擔的加重。
??????? 需要指出的時，在這一輪經濟上升周期中，物價一直保持較低的水平，利率從1997年后也基本上處在下調周期中，我們還沒有體會過利率上升對房地產市場的沖擊。假如通貨膨脹光臨中國，我們將貸款利率提高到10%以上將出現(xiàn)什么后果？
??????? 首先是出現(xiàn)大量的違約事件，因為在高通貨膨脹時期往往伴隨著經濟衰退，人們實際收入減少，失業(yè)大量增加，而利率的提高又使每月還款數(shù)量迅速增加，很多人會還不起貸款。其次是住房市場陷入停滯，如此高的利率將阻止新增的住房抵押貸款。第三是房地產投資大幅度減少，使鋼鐵、建材、建筑、有色金屬等與房地產密切的行業(yè)出現(xiàn)衰退。
??????? 其結果是顯而易見的，銀行盈利大幅度減少，銀行股價下跌，社會財富大幅度縮水，整個金融市場將陷入混亂。
??????? 可見，當住房抵押貸款規(guī)模已經足夠大的時候，它將成為利率政策的桎梏，當嚴重的通貨膨脹來臨時，我們將不能像從前那樣自如地使用利率工具了，或者說，我們使用利率工具時將付出更高昂的成本。
??????? 那么，如何化解上述矛盾？建立政策性住房金融體系或許是比較好的出路。德國住房金融方面的經驗值得我們學習。德國的“合同儲蓄”住房金融模式，以及房貸的固定利率機制，不僅起到了穩(wěn)定房價的作用，而且使貨幣政策對住房金融的影響較小。與住房抵押貸款模式或公積金模式不同，德國實行“先存后貸”的合同儲蓄模式。這種房貸的實質是“合作”而非贏利，合同儲蓄大約占到德國房貸總額一半左右，另外20%家庭儲蓄，僅有三成住房貸款來自于商業(yè)貸款。德國所有房貸(包括合同儲蓄和商業(yè)貸款）都實行固定利率制，儲蓄房貸利率低于市場利率且固定不變，商業(yè)貸款固定利率期限平均為11年半。這種長期的房貸利率周期，幾乎可以抗衡任何金融市場的波動，對房貸市場起著穩(wěn)定器作用。與德國形成鮮明對比的是，在采取浮動房貸利率制的國家，無論是歐盟內英國、西班牙和愛爾蘭等，還是美國，近年來房價都隨利率波動出現(xiàn)了大漲大跌的現(xiàn)象。
??????? 我們金融改革主導思想是市場化、商業(yè)化，用市場化的主導思想來指導我國的金融改革無疑是正確的方向，但如果因此而忽視或否定政策性金融的作用就可能會出現(xiàn)問題。在我國的住房金融領域，至今沒有政策性金融機構產生，住房公積金類似于政策性金融機構，但卻給它的定位是事業(yè)單位。住房擔保和保險還沒有起步，現(xiàn)有的住房擔保機構還存在諸多問題，難以起到減少和分散住房金融風險的作用。建立全國性的、政策性住房擔保機構已經刻不容緩。 |